近年可再生能源产业的规划和相关政策频繁出台，给新能源产业的发展提供了良好的政策支撑和前景。在风电整机制造子行业和零部件配套子行业里，拥有技术、资金和规模优势的企业将是当前风电产业链条中重点的投资标的。

　　风电产业快速增长 风机装备制造国产化进程与之同行

　　我国发展可再生能源的总体目标和产业规划

　　为加快我国能源结构的优化调整，近年可再生能源产业的规划和相关政策频繁出台，给新能源产业的发展提供了良好的政策支撑和前景。2007年8月，《可再生能源中长期规划》颁布指出方向，要加快可再生能源的开发利用，提高可再生能源在能源结构中的比重；促进可再生能源技术和产业发展，充分利用水电、沼气、太阳能和地热能等技术成熟、经济性好的可再生能源，加快推进风力发电、生物质发电和太阳能发电的产业化发展，力争到2010年使可再生能源达到能源消费总量的10％，2020年达到15％。2008年3月《可再生能源发展“十一五”规划》对该目标进行阶段性目标的细化与调整。

　　通过对《可再生能源发展中长期规划》和《可再生能源发展“十一五”规划》的解读，风能和太阳能是未来10年发展的重点领域，累计近3200亿的市场容量，而十一五规划中对风力装机容量更是做了重新调整，2010年预测风电装机容量从550万千瓦上调到1000万千瓦，源于2007年我国风电总装机容量超预测的发展速度（截止2007年底我国累计风电装机容量己达556.17万千瓦）；2006-2010年，预计风电装机容量和太阳能光伏装机容量的年均复合增长率达到了58.49％和80.86％，爆发性成长阶段己经来临，新能源发展也到了方向选择的时间窗口。

　　风电装备制造业：行业格局出现分化，自主研发能力和关键零部件仍是挚肘

　　我国风电装备制造业伴随着风电产业的快速发展呈现出良好的上升势头，行业结构上分为风电整机制造和关键零部件配套，技术层面仍延续技术引进—消化吸收—自主研发、技术升级—规模发展、进口替代的发展路径；作为新兴产业，由于产业链不够完善，核心技术研发能力欠缺，因此我国目前的风电整机和零部件配套仍面临着外资企业掌握技术、内资企业跟进的格局，而行业集中度也较高，行业利润受到核心部件依赖进口和开发成本的挤压，整体而言，我国风电装备制造业面临着快速发展的机遇，但产业格局并不清晰，正经历着在快速发展和规?；兄匦孪磁频慕锥?。

　　整机制造：内资企业赶超步伐加快，新增装机容量的市场份额大幅提高

　　从统计数据看，07年我国内资企业新增装机容量占到55.91％，首次超过外资企业和合资企业，其中新疆金风科技的市场份额最大，占新增总装机的25.1％，占内企新增总装机的44.9％；合资企业份额仍然较少，占当年新增总装机的1.6％，而这些新增装机几乎全部由中西合资的航天安迅能和中德合资的瑞能北方两家公司实现。

　　07年我国年风电累计装机容量统计中，我国内资企业占累计总装机的44.8％，其中新疆金风科技的份额最大，占累计总装机的25.4％，占内资企业总装机容量的56.6％；外资企业占累计总装机的52.8％，西班牙Gamesa 公司份额仍旧最大，占累计总装机的17.7％，占外资企业累计总装机的32.2％；合资企业占累计总装机的2.3％，中西合资的航天安迅能份额最大，占累计总装机的1.7％，占合资企业累计总装机的72.7％。

　　内资企业在风电新增装机容量的强劲表现，己体现了风机整机装备制造业国产化进程的加快，金风科技、大连华锐和东方电气三家内资企业己经走在行业的前端。

　　零部件配套业：技术配套能力大幅提升，但产能缺口依旧存在

　　我国目前风电机组的零部件配套能力提升较为明显，较为成熟的600KW、750KW机组的国产化率己近90％就是明证，06、07年的主流1.5MW机型的国产化率也己接近了70％。

　　但对于大功率风电机组而言，关键零部件（叶片、齿轮箱、轴承和电控系统等）的行业产能仍显不足，目前国内的整机制造能力近450万KW，而关键零部件的配套产能尚有近200-250万KW的缺口，原因一方面是随着风电机组的大功率化导致配套厂商的技术研发能力跟进吃力，另一方面国际厂商的产能也己基本满产，无力满足国内惊人的新增需求，此外，类似于电控系统和大功率风电轴承仍全面依赖进口，这就导致零部件配套行业往往无法满足整机制造的需求，一方面对风电整机发展产生压力，一方面导致风机整机制造商转而依赖进口，利润空间受到了挤压。

　　我国风电产业发展趋势与行业投资策略

　　综上所述，风电产业近年的快速发展趋势并不意味着清晰的产业格局，这一切仍将有待市场的考验与遴选。我们判断，风电产业发展趋势将有以下两个特点：

　　首先，风电产业投资冲动短期内无法消退，但产业结构和发展方向将逐渐理顺。风电投资热潮全球化特征明显，可再生能源中以风电技术最为成熟、风电成本与传统能源成本最为接近，因此风电作为替代性能源的优势非常显著。

　　其次，市场结构调整是长远之计和必经之路。中短期内仍以国内市场为主，长期看有望在2015年后形成批量出口海外市场的能力。国内发电设备等重型装备制造业的发展历程提供了成熟的海外市场开拓经验，随着可再生能源在全球范围内的发展，取代火电等高耗能高污染的电源己是大势所趋。

　　行业投资策略

　　综上所述，面临快速发展的风电产业提供了良好的投资机遇，我们遵循产业利润链和优势企业筛选的原则对行业投资机会进行探讨。

　　产业链：寻求利润环节的契合。从下游看，目前风电场资源的主力均以大型国有发电企业集团和能源投资商为主，尽管特许权招标项目一定程度上保证了风电投资商的利润来源（规定风电上网电价的合理水平，明确发电成本的分摊主体），但目前风电投资的利润回报水平并非是投资商唯一考虑的要素，可再生能源配额的指标性要求促使抢占风电场资源是最直接的因素，因而下游发电集团依赖风电获取利润的动机并不足以支撑该细分行业的投资逻辑。

　　然而，风电设备制造国产化率的要求和特许权中风电投资商与设备商“捆绑投标”却较好地促进了上游风电整机制造业的发展，我们了解到目前实现规?；恼槌蹋ㄈ缃鸱缈萍?、东方电气等）赢利能力提升超出预期，既受益于资本密集的下游需求推动，又受益于规模经济、成本控制和营销布局的产业优势。

　　此外，受风电装机容量爆发式增长的推动，风电整机行业明显感受到关键零部件配套不足的压力，在国际相关厂商排产无力的情形下，国内拥有明显技术优势的上游零部件配套行业将迎来难得的发展良机；我们认为，风电机组装备制造业和关键零部件配套业是风电产业链中己形成成熟赢利模式的利润环节，是良好的重点投资领域。

　　优势企业：产业成长的具体承载者。按产业链划分，优势企业也同样适用该原则。

　　风电整机制造业的优势企业应具备以下特点：紧随产业政策方向和主流技术，能够在较短时间内消化吸收成熟技术，并在技术转化和形成自主知识产权方面有明确的规划与时间表。此外较早进入风电领域并形成区域优势、拥有雄厚的资金实力的企业也是行业投资重点关注的对象。整机制造商己形成优势不等的三级梯队，我们认为应重点关注第一梯队中可持续发展的优势企业，第二梯队中背景雄厚的追赶性竞争者，第三梯队中有望脱颖而出的新兴企业。

　　零部件配套优势企业的特征：把准下游需求的脉博，依据技术引进或自主研发迅速形成关键零部件（叶片、电控和轴承等）的量产能力。从这些特征看，国内叶片、电机、轴承和铸件各子行业内己有相关企业脱颖而出，应予以重点关注。行业内上市公司与A 股市场的业绩指标进行比较，我们发现风电整机制造和零部件配套子行业的业绩水平明显高于A 股整体水平，毛利率、净资产收益率及资产负债率等指标都优于整体A股（注：东方电气市值较大，计算行业指数时对营收增速及净利润增速拖累较大，剔除后行业平均营收及净利增速将超出A股整体水平）。

　　其次，整机制造子行业的毛利率较零部件配套子行业略低，整体盈利水平基本持平，但整机制造的净资产收益率普遍较高，这体现整机制造业普遍利用财务杠杆以解决资金问题的状况，资产负债率也体现了这个特点。

　　因此，我们认为，整机制造和零部件配套两个子行业前进步伐基本一致，均存在良好的投资机会。我国风电行业处于高速成长阶段的估值优势很明显，根据我们的估值结果，08~10年期间整机制造企业的成长性较零配件企业有更大的空间，但零部件企业业绩成长的持续性也具备了估值优势；整体而言，这两个子行业的投资价值空间均具备了有力的估值支撑。

　　重点上市公司投资价值分析

　　金风科技（002202）：公司是目前国内最大的风电整机研发与制造企业，市场占有率持续占据第一位，连续8年业绩翻番，其技术领先和早期介入风电领域的先发优势非常明显。08年2月，公司与北京京能国际拿下第五期风电特许权招标项目，为内蒙乌拉特一个300MW的风电场提供200台1.5MW的风机，合同金额19.23；此外，公司“风电场销售”模式的探索为盈利成长带来新的亮点，我们认为公司业绩成长有充足的订单、灵活的销售模式和雄厚的技术与资金优势的保障。

　　预计公司08~10年EPS分别为1.06、1.42、2.25元，成长性突出，我们对公司的技术优势、资金优势和规?；煜扔攀朴凶愎坏男判?，考虑公司目前动态PE高出风电行业平均水平，首次评级为“短期谨慎推荐，长期推荐”。

　　华仪电气（600290）：公司介入风电产业的决心坚决，从中可以看到金风科技的影子，在与金风科技合作的近三年中锻炼出一批技术骨干，开发的680KW和1.5MW风机是向德国合作伙伴一次性买断，零部件供应以国内企业为主，对控制成本和解决产能瓶颈有良好的比较优势。公司未来三到五年内有望保证年均85％以上的业绩增速，成长性极具看点。

　　预计08~10年EPS为0.87、1.4、2元，综合考虑公司成长预期趋向明朗，动态PE31倍，较行业平均水平有明显的估值优势，当前二级市场价值明显低估，我们测算合理价值区间为38~43.5元，首次评级“推荐”。

　　湘电股份（600416）：作为传统交直流电机的电气设备制造商，湘电股份己立足于两大主业，07年11月举行了2MW直驱式风机并网发电和2MW永磁同步风力发电机的下线仪式，标志着电机业务向风电领域的拓展取得成效，目前该型号永磁同步风力发电机为国内单机功率最大电机，多项测试数据和性能表现优于ABB同类产品，极大地填补了国内空白。我们认为2008年将是公司风电业务盈亏平衡的时间窗口，如果风电机组的性能表现良好，而上游零部件的产能约束得以解决，09起将是风电贡献利润的爆发期。

　　预计08~10年EPS为0.48、0.92、1.26元，08年业绩释放将仍旧依赖传统业务和风力发电机的突破，风电整机机组的盈利贡献将不会明显，目前动态PE35.9倍，尽管综合考虑成长性预期其估值优势并不明显，我们对公司风电发展的态势仍具有强烈的信心，首次评级“推荐”。

　　天奇股份（0002009）：2007年8月，公司设立上海乘风新能源设备有限公司，全面进入风电领域。预计08-09年玻璃钢叶片和机舱罩产能可达150套、250套和300套、450套，08年叶片和机舱罩业务可贡献净利润逾2000万元；2008年3月，控股子公司无锡瑞尔竹风科技公司自主研发设计的800KW、25米规格的竹质复合材料风电叶片正式下线，预计又可为08年贡献相当的利润来源。

　　预计08-10年EPS为0.51、0.94、1.28元，动态PE为31.37，估值优势明显，我们认为公司在与上海电气集团风电公司建立战略合作关系后，保证了叶片销售的渠道优势，此外风电叶片行业产能的不足给公司业绩增长奠定了深厚的基础，首次评级“推荐”。